新年涉及上市公司龍頭的首單控制權收購，持續吸引著A股和H股投資者的目光。

1月13日，建發股份公告，公司已與美凱龍控股股東紅星控股、美凱龍實際控制人車建興共同簽署《股份轉讓框架協議》。根據協議，建發股份擬收購美凱龍13.04億股A股股份，占美凱龍總股本的29.95%，收購對價不超過63億元，收購方式為通過協議方式現金受讓標的股份。

(資料圖)

建發股份還公告，鑒于紅星控股已披露減持計劃，且紅星控股作為可交換債券發行人，名下尚存續有以美凱龍A股股票預備用于交換的可換債券，本次交易可能導致公司成為美凱龍控股股東。

從交易雙方看，建發股份是國資背景的供應鏈和地產龍頭，美凱龍是全國連鎖家居巨頭。這場收購案顯然是龍頭與龍頭的聯合，對此專業投行界也給予積極評價。多家券商研報認為，建發股份和美凱龍資源互補或共創雙贏局面。

從目前披露的信息來看，這筆收購案雙贏預期背后，有三層邏輯：收購價格是否合理、美凱龍是否價值突出、建發股份與美凱龍因此而帶來的未來成長性如何。事實上，這三層邏輯，也是雙方投資者關注的核心信息。

龍頭收購龍頭的價格合理性

首先看第一層邏輯價格是否合理？美凱龍13.04億股A股股份，收購對價不超過63億元，每股大約是4.83元。美凱龍停牌前最新股價是4.68元，與建發股份的收購價旗鼓相當。

價格合理性，一定是收購價和最新股價相當，過高的溢價收購會帶來大量的商譽值，過低的價格會損害對方股民利益。合理的收購價，是建發股份和美凱龍兩家上市公司對各自投資者負責任的結果。這也是兩家龍頭公司走到一起的必要條件。

其次看第二層價值突出，也就是解答“家居企業眾多，建發股份為什么看上了美凱龍”？

一是規模大，美凱龍是全國性連鎖家居巨頭。截至2021年12月31日，美凱龍經營了95家自營商場、278家委管商場，通過戰略合作經營10家家居商場，以特許經營方式授權開業69個特許經營家居建材項目，共包括485家家居建材店/產業街。

二是區位優勢明顯，美凱龍龐大的產業布局，重點基本都在一線和新一線城市，商業價值和資源優勢極為突出。

三是前景可期，美凱龍通過“輕資產、重運營”戰略，市場占有率穩步提升，隨著國內疫情結束后消費復蘇，美凱龍預計進入新一輪收獲期。這樣一個時間點，建發股份擬入主，可謂是最為合適的時機和動作。

美凱龍資產到底價值幾何？

對于美凱龍的資產價值，外界關注較多的除了經營層面，還有其債務問題。從財務報表來看，截止2022年三季度末，其總計債務為759.8億元，而其有息債務合計僅約為336億，其凈資產則為577.6億元，資產質量尚優。

深扒一下美凱龍有息負債結構，大部分是其子公司用旗下地產和物業資產抵押所得。這意味著，這些負債并不會蔓延到控股股東層面，一旦建發股份入主，美凱龍并不會成為其資產包袱。

雖然相對于現有4.68元的停牌價有小幅溢價，但客觀上，建發股份以4.83元的每股價格，拿到了A股美凱龍11.60元的每股凈資產，而且是上市公司的控制權，這在資本市場上也是比較罕見的。

事實上，從美凱龍復權價格21.04元的歷史高點至今，美凱龍的估值風險在疫情疊加下已經算是充分釋放，屬于歷史性底部區域價格。這意味著不管對于美凱龍和建發股份而言，未來都將大概率迎來新的估值空間。

而從美凱龍的維度，建發股份的入主，既能解決原有大股東紅星控股的流動性提升，也能發揮建發國有股東的身份和供應鏈龍頭的優勢，給美凱龍帶來更多的資源稟賦和未來市場空間。

龍頭雙舞背后的成長性預期幾何？

收購案雙贏預期的第三層邏輯，是長遠成長性可期。建發股份63億元大手筆，考慮的絕不僅僅是價格和價值，還有業務協同效應、未來盈利能力、投后管理等多方面的影響。

建發股份是供應鏈業務龍頭，而美凱龍背后有4萬個品牌商，以美凱龍作為窗口，建發股份可以更直接觸達背后的消費品牌商，促成建發股份與品牌商的供應鏈業務。這將進一步夯實建發股份在供應鏈業務上的龍頭地位，亦為其業績提升提供了更為廣闊的空間。

同時，建發股份也是一家地產“黑馬”，在地產“三支箭”政策落地的機遇下，能否快速高效整合市場資源，極可能成為公司能否一舉躍升超級一線開發商的關鍵所在。

對于美凱龍來說，可以借助建發股份千億元級別的年銷售，吸引家居廠商，進一步提升自身的話語權與經營能力。美凱龍行業資源整合能力越強，也將反過來為建發股份的成長添磚加瓦，形成良性循環。

值得注意的是，就在1月13日晚，美凱龍還公告，阿里巴巴有意向行使換股權利，取得2.48億股公司股票。

值得注意的是，阿里巴巴的意向轉股價格為8.44元/股，與美凱龍現在的股價差價明顯。阿里巴巴的意向與建發股份的收購案披露雖然是兩個獨立的事件，但阿里巴巴此時寧愿以較大差價行使換股權利，無疑表明對美凱龍資產價值的認可，這也側面驗證和背書著建發股份收購資產的眼光精準和長遠。

強強聯合，龍頭雙舞，背后是雙向賦能與雙向協同，最后到達雙贏預期。建發股份和美凱龍如果通過此舉做強業務，收獲業績的成長性，不僅對于雙方投資者，對于國內消費復蘇和整個地產及家居產業鏈，也將起到積極作用。

在大地產走向國有龍頭崛起的時刻，在家居市場迎來疫情后復蘇的時刻，在供應鏈國有產業資本龍頭和地產龍頭的建發股份的此項收購，無疑也為地產和家居迎來復蘇提供了新的注腳，投資者也拭目以待。