人生成功三大要素，天時、地利、人和，天時排名第一。投資成功三大要素，選時、選股、配置，選時排名第一。

周期的第一大規律，不走直線必走曲線：前途是光明的，道路是曲折的。

周期的第二大規律，不會相同只會相似：歷史不會重演過去的細節，歷史卻會重復相似的過程。

(資料圖片僅供參考)

周期第三大規律，少走中間多走極端：市場周期圍繞基本趨勢線或者平均線上下波動，市場走到一個

極端之后，總會向中心點回歸或者說均值回歸。但是市場回歸到中心點之后，卻并不會停留，而是繼續沖向另一個相反的極端。所以市場不是走到極端就是走向極端。股市只會一直潮起潮落，不是向上漲到極端，就是向下跌到極端。

第一類周期，基本面周期：經濟周期、政府調節逆周期、企業盈利周期。

第二類周期，心理周期：心理鐘擺和風險態度周期。

應對周期就三步：有識、有膽、有備。

要想長期投資成功，關鍵是保持投資組合布局平衡。作者提出，投資成功要在三對關鍵因素上保持適當的平衡：周期定位與資產選擇（選時與選股），激進與保守（進攻與防守），技巧與運氣。

最后，我們又要從終點返回起點。其實這本書只有一句話：周期永遠在。我們投資失敗，往往因為覺得“這次不一樣”，其實后來才發現，這次還一樣，周期永遠在。做投資，你可以什么都不相信，但你必須相信周期。只要有人在，就有周期。正如馬克·吐溫的那句名言：歷史不會重演細節，過程卻會重復相似。

序言

促成經濟周期、企業周期、市場周期形成的原因主要有三個：第一是自然發生的現象，更加重要的是第二個原因——人類心理的起起伏伏，第三是由前面兩個因素所導致的人類行為。

01 為什么投資要研究周期？

我們根本無法知道未來“宏觀面”會如何，比如未來經濟、市場、地緣政治情況。

第一，基本面。基本面包括行業基本面、公司基本面、證券基本面。我稱這些基本面是“可知的”，你要努力比別人知道得更多。

第二，市場面。你要訓練自己，嚴守紀律，支付的買入價格要合理，和上述行業、公司及證券的基本面相匹配。

第三，組合面。你要理解我們現在所處的投資環境，以決定我們的投資組合的戰略布局適應投資環境。

針對接下來幾年內市場可能發生的事件，做好相應的投資組合布局。

關鍵在于“校準”。你的投資規模，你在不同機會上的資本配置比例，你持有資產的風險，所有這些都應該校準，你將一個從進攻到防守的連續體作為標尺來校準

有些事情將來可能會發生，或者有些事情應該會發生，或者有些事情有多大可能性會發生。這些事情就是我所說的“趨勢”。

風險主要是資本永久損失的可能性。

未來不應該被看作一個固定的結果——它注定會發生，完全能被預測。我們應該把未來看作一系列由概率構成的區間，這些概率最好能基于各個事件所發生的可能性進行分析判斷，從而把未來看作一個概率分布。概率分布反映了一個人對未來趨勢的看法。

投資人或者任何想要成功應對未來的人，必須具備進行概率分布分析的能力

即使我們知道未來可能發生什么，但是這并不意味著我們會準確地知道未來會發生什么。

換句話說，要在這場對賭游戲中贏多、輸少，你就必須在知識上有優勢，你要比對手知道得更多。這正是卓越投資人的優勢所在：卓越投資人對未來的趨勢比一般投資人知道得更多。

你即使知道概率，也就是說，你即使對未來的趨勢有卓越的見識，也還是不知道未來究竟會發生什么。

觀察分析現在，能告訴我們如何做好準備應對未來，而這并不要求我們能準確地預測未來。

02 周期的特征

歷史不會重演細節，過程卻會重復相似

均值回歸

行業周期也是如此，但是因為長周期要橫跨幾十年到幾百年，而不是幾個季度或者幾年，所以長周期所需要的時間框架，比任何一名觀察者的壽命都要長，所以我們活著的時候，很難發現自己所處的長周期，也就很難把這個長周期納入決策分析的過程。

在周期存續期間發生的這些事件，不應該只被看作一個事件接著一個事件地發生，而應該被看作一個事件引發下一個事件，因果關系遠遠重于先后順序

周期大部分都是由參與者的心理波動所引發的

過去引發每個事件的原因是什么，現在發生的事件對整個周期過程有什么意義，現在發生的事件如何影響后續事件

周期能回調進行自我修正，周期運行方向反轉并非完全取決于外部因素。周期反轉（不是沿著原來的方向持續下去），是因為內部因素：趨勢給自身創造了反轉的理由。因此我經常說，成功本身孕育了失敗的種子，失敗本身也孕育了成功的種子。我們經常說，失敗是成功之母，成功也是失敗之母。

從客觀的數據來看，周期的上行階段和下行階段相當對稱。但是，人是有感情的動物，總感覺周期并不是那么對稱。負面的價格波動，就是下跌，經常被稱為“波動性”。

周期往往是漲得慢，跌得快。氣球漏氣比充氣快多了。

據說是阿爾伯特·愛因斯坦給“瘋狂”所下的定義：“一次又一次做相同的事，卻希望得到不同的結果。”

經驗就是你沒有得到你想要得到的東西時所得到的東西。

03 周期的規律

我們努力想要看透人生，方法是識別模式，進而找到人生獲勝的公式。

總結出來的規律越是確定，人的生存就越容易?，F在，人類的大腦已經形成根深蒂固的習慣，那就是尋找可以用規律解釋的模式。

但是，我們努力想要看透人生，方法是識別模式，進而找到人生獲勝的公式。這條路，說起來很簡單，但在很大程度上，做起來很復雜，因為我們生活的這個世界充滿隨機性，同樣的事情，同樣的情況，人們的行為卻前后不一，甚至他們即使想和上次做得一模一樣，也很難做到。

我們要抵抗直覺保持理性思考，就像抵抗洪水繼續肆虐一樣，非常困難……人的天性就是要為每件事的發生找出理由，因此我們很難接受很多事其實沒有原因，或者找不到原因，它們只不過受到不相干的隨機因素影響，然后就發生了。因此，我們首先要認識到，有時候成功并不是因為特別有能力，失敗也不是因為特別無能。經濟學家阿爾欽所說的“偶然因素”，也就是運氣。成功靠能力，也要靠運氣。隨機過程是自然界的根本所在，在我們日常生活中更是隨處可見，但是大多數人并不了解隨機性，也很少想過隨機性。其實隨機性就是我們常說的運氣。

歷史的過程會重復相似，但是歷史的細節卻不會重演。

04 經濟周期

? 宏觀環境? 企業增長? 借貸思維模式? 投資流行程度? 投資人心理學

上面所列的五大方面的發展變化，形成了一股強勁的動力，近幾十年來一直推動經濟持續增長和股市持續上漲，由此形成了一個向上的長期趨勢，它接近于一條直線。

人口增長，工作小時總數自然會隨之增加，從而推動GDP增長。因此，人口出生率是一個最主要的因素，通?？梢宰屛覀兗俣ń洕鷷鲩L。相反，如果人口收縮，我們想要實現經濟增長，就會面臨很大阻礙。

另外一個決定GDP的重要因素是每小時勞動產出值，即生產率，更準確的說法是勞動生產率；對于整個國家來說，最準確的說法是全民勞動生產率。

第二次世界大戰期間，美國受益于本土未受戰爭重創，因此基礎設施保持完好，美國很幸運。而且“二戰”后美國從由人口出生率猛增所形成的嬰兒潮中大大受益，這兩大有利因素結合在一起，推動了美國經濟實現巨大增長。

本書三大主角：心理、情緒、決策過程

盡管長期趨勢決定了潛在的經濟增長率，但每年GDP實際增長率并不會完全聽從長期趨勢的指令，相對而言它會出現變化，偏離長期趨勢線……這在很大程度上是因為人的參與。

有時候，經濟情況不是鼓勵而是阻礙人們去找工作，就像我們前面所說的那樣，有時候，世界性大事件會改變消費水平。

最明顯的例子是，世界性大事件能夠造成大恐慌，從而阻礙經濟發展。次級抵押貸款危機以及金融機構紛紛崩潰，并在雷曼兄弟公司2008年9月宣布破產的時候達到最高潮，這阻礙了消費者的購買意愿，阻礙了投資人提供資本，阻礙了公司建造工廠和擴充勞動力。甚至那些一切如常的人也會削減消費和投資支出，盡管他們并沒有在危機中失去工作，沒有因為貸款逾期而讓銀行提前收回住房，也沒有看到自己的投資組合市值大跌，但是由于他們的內心極度恐懼，他們照樣會削減消費和投資。這很快影響了整個美國經濟，結果出現嚴重衰退，從2007年12月開始，一直持續到2009年6月。

消費水平的波動幅度大大超過了就業和收入水平的波動，這是因為我們稱之為“邊際消費傾向”因素的變動，邊際消費傾向是指每增加1美元的收入中會有多少錢被拿去消費，因為邊際消費傾向會在短期內發生變化，所以消費會獨立于收入發生變化，也就是說，即使收入變化不大，消費也會變化很大。

財富效應

股價上漲，房價上漲，手上這些資產升值了，人們就會花更多錢，消費更多。這種現象表明心理會影響行為，行為會影響經濟，從而導致經濟短期出現變化。

結果是你想什么，就會做什么，你做什么，最終就會得到什么，這就是我們經常所說的預言往往會自我實現。

存貨積壓過多，反過來會導致廠商在后續幾個季度或者年度內調低生產規模，直到存貨恢復到它們所期望的合理水平

人口出生率和生產率水平

影響因素很多是人類行為的產物

經濟預測對于投資來說基本無用

你并非一定要完全正確才能獲得投資成功：你只要錯得比其他投資人更少就行了。

最具有潛在價值的預測，是那些能夠正確地預測到經濟增長偏離長期趨勢和近期水平的預測。

我們會看到兩類預測者：一類預測者根本不知道，另一類預測者根本不知道自己不知道。

經濟周期的幾條最重要的基本原則

英國脫離歐盟，導致英國的經濟長周期轉變了發展方向。

05 政府調節逆周期

? 商品需求增長相對而言過度超過供給，此時可能引發“需求拉動型”通貨膨脹。

? 生產投入要素的價格上漲，比如勞動力工資和原材料，此時可能引發“成本推動型”通貨膨脹。

? 進口國的貨幣相對于出口國的貨幣發生貶值時，對于進口國來說，其進口貨物的成本會由于貨幣匯率上漲而上漲，由此可能導致“進口成本推動型”通貨膨脹。

物價上升，就是通貨膨脹

因為通貨膨脹往往來源于經濟的強勁增長

流通的貨幣量少了，往往會減少商品的需求，這樣就能抑制通貨膨脹。那些強烈專注于把通貨膨脹置于中央銀行控制之下的中央銀行行長被稱為“鷹派”

經濟走強，就業率就會向好。因此，中央銀行要鼓勵經濟增長和就業，就要采取刺激性措施，比如增加貨幣供給，降低利率，通過買入證券來給經濟注入流動性。美聯儲最近的“量化寬松”計劃，就是這樣做的。

強烈關注刺激就業并且傾向于采取刺激經濟增長措施的中央銀行行長，被稱為“鴿派”。

政府管理經濟周期使用的主要工具是財政工具。財政工具主要是稅收政策和政府支出政策

凱恩斯敦促政府伸出援手，促進疲軟的經濟加快增長，政府所使用的手段就是采取積極的財政政策，增加財政赤字，擴大政府支出，以刺激需求。政府財政支出超過以稅收為主要來源的財政收入，其收支相抵之后是凈支出，這相當于把資金注入經濟。這樣就會促進消費支出和投資支出。政府赤字是刺激經濟增長的，因此凱恩斯認為，政府赤字有助于應對經濟疲軟。

06 企業盈利周期

企業盈利周期的上行幅度和下行幅度，要大大超過整個國家經濟周期的震蕩幅度。

經濟的上行和下行，對于企業盈利幅度的上升與下降來說，非常重要。GDP對消費的影響勝過其他任何一個因素，GDP增長得多，意味著更多的消費，而更多的消費意味著對商品更加強勁的需求，而更加強勁的需求意味著，企業能夠賣出更多的商品，且賣出商品的價格更高，企業也能提供更多的工作和更高的工資，這又會進一步推動更多的消費。所有這些連鎖反應集合在一起，GDP增長就會意味著企業的收入會隨之增長。

行業的原材料和零部件銷售會直接對經濟周期做出反應

日常生活必需品，比如食品、飲料、藥品，對經濟周期的波動并不是很敏感

低成本消費品的需求并不會有很大波動性

價格高的“耐用消費品”需求，比如個人購買汽車和房子，企業購買卡車和工廠設備，對經濟周期高度敏感

人們對日常服務的需求，一般波動不大

人們對耐用品的需求會對信貸周期非常敏感。貸款融資容易，人們對這些耐用品的需求就會上升，貸款融資困難，人們對這些耐用品的需求就會下降。人們對另外一些商品的需求會受到非周期性變化因素的影響，例如，增加人們對智能手機和筆記本電腦更新需求的敏感因素有：降價促銷、推出新款、技術改進。

經濟增長和企業利潤增長之間的關系并非強關聯

經營杠桿：一個百分點的經營收入增長，能夠撬動營業利潤增長更多百分點。一般來說，企業的總成本中，固定成本比例越大，可變成本比例就越小，這就會導致企業經營杠桿水平越高。

這種凈利潤下滑幅度放大營業利潤下滑幅度的效應，就是財務杠桿

企業銷售收入和盈利的波動可能比經濟周期的波動大得多

07 投資人心理和情緒鐘擺

投資人愿意把價值歸于未來的意愿變化，代表著一棟大樓從全部出租到全面空置的擺動變化。這種從未來價值為零到價值都在未來的鐘擺擺動的影響力極其強大，我們千萬不可以低估。（2004年7月投資備忘錄《良好平衡》）

重要的不是數據，重要的也不是事件，重要的是人對數據或事件如何解讀，而做何種解讀會隨著人的心理和情緒的擺動而擺動。

拒絕跟著感覺走，不過于情緒化，是投資成功的一個關鍵因素。

把大熊市歸因于前面那一波大牛市漲得太過頭了，而不是歸因于某具體事件引發了市場修正

08 風險態度周期

理解風險的能力突出，評估風險的能力突出，應對風險的能力突出

那些看起來有更高風險的投資，必須顯得能夠保證更高的收益，不然，就沒人愿意來做這種投資了

這里的關鍵點是大多數人更喜歡確定的7%的收益，而不是可能的7%的收益。換句話說，大多數人都是風險規避型的。這也正是芝加哥學派金融理論的最基本的假設。

基于以上分析，你會明白投資人都覺得風險低的時候，風險其實是高的。風險最大的時候，風險補償恰恰是最低的（這意味著此時是最需要風險補償的時候）。

隨著風險態度從高到低來回擺動，投資機會也從盈利到虧損來回擺動。市場順風順水的時候，資產價格就會飆升，投資人往往以為未來一片光明，風險是朋友，賺錢很容易，每個人都感覺良好。這意味著，只有極少的風險規避包含在定價之中，因此這樣的市場價格充滿了危險。投資人變得過度風險容忍，而此時反而是他們最應該提高風險規避意識的時候。

投資人在過于風險容忍的時候，證券價格水平所孕育的風險會超過收益。投資人過于風險規避的時候，證券價格水平提供的收益會超過風險。

貸款機構和投資人總會背離久經考驗的紀律和原則，而這個時候周期往往快要走到極端點了，因為他們現在都相信，現在的情況與過去普遍存在的情況不一樣，而那些紀律和原則在過去那種情況下適合，現在因為情況變了，所以不適合了

別人處理自己的事情越不謹慎小心，我們處理自己的事情就越要謹慎小心。

證券構建決策、債券評級、損失預測，都基于歷史違約率，而實際違約率超過歷史違約率，導致基于次級貸款所構建的結構化證券和杠桿證券的違約率高得驚人，由此證明評級機構一直以來對這些證券所做的很高的信用評級都是錯誤的

在恐慌的時候，人們用百分之百的時間確定不會有任何損失……其實在這個時候，他們應該擔心的反而是，可能會錯失極佳的投資機會

市場價格里面樂觀主義的因素占了多大比例？樂觀主義水平高，意味著可能發生的利好已經納入定價了；相對于內在價值來說，市場價格過高，只有很小的安全邊際，如果未來發展不如預期而令人失望，那么市場就沒有容許犯錯的余地。但是樂觀主義水平如果很低，甚至沒有，就有可能導致市場價格很低，業績預期不高，負面的意外不大可能發生。樂觀主義稍微有一點兒好轉，就會導致市場價格上漲。

樂觀主義過度的時候，懷疑主義會召喚悲觀主義。但是，悲觀主義過度的時候，懷疑主義也會召喚樂觀主義

一個高度風險規避的時候投資不良次級貸款杠桿組合，結果這次投資機會成就了我這輩子所做的最賺錢的投資

09 信貸周期

現在的信貸容易得到還是很難得到，決定企業在某時點能不能滾動再融資最重要的因素。

借短投長

由于買進的資金期限和賣出的資金期限經常不匹配，經常會借短貸長，所以金融機構成為長短期錯配規模最大的集中地，很可能會完全崩潰

信貸窗口并沒有自己的大腦，開放和關閉也不是自己說了算，而是與其他領域的發展密切相關。

最糟糕的貸款是在最好的時候做的

因為發放貸款或者投資的競爭程度處于低點，可以要求高收益率，同時要求借款人有很高的信用評級。在信貸周期走到這個極端時，手上握有資本的逆向操作者，就會嘗試出手發放貸款或者購買債券以追求高收益率。如此高的潛在收益率實在很誘惑人，于是開始有更多的資本進入。就這樣，一波復蘇就逐步得到燃料，并逐漸形成。

經濟繁榮帶來信貸擴張，信貸擴張導致不明智地濫發貸款，濫發貸款產生重大損失，重大損失讓貸款人停止發放貸款，貸款停止就讓經濟繁榮中止了。就這樣一環扣一環，連鎖反應無休無止。

資本市場愿意融資給那些本來不太值得融資的企業，最終導致企業遭受的痛苦比不融資還要大。因此，如果其他所有事情都一樣，經濟周期上一個階段越繁榮，下一個階段就越蕭條

在金融世界里，你提供更便宜的資金，就會有人來借錢、買東西、搞建設，而且往往沒有自我約束，越搞越大，從而導致后果很嚴重，貸款人和投資人損失慘重。

這種十拿九穩的融資心態，導致電信公司建設的光纖通信能力遠遠超過當時的需求，很多光纖到現在還閑置在那里。投資到這些項目里的資金，很多可能永遠都收不回來了。很容易得到錢，經常導致資本毀滅。

我非常關注未來的資本供給與需求情況。提前做好投資布局，重倉布局對手少且不擁擠的投資領域，能給我們帶來巨大的優勢

資本市場的行為是巨大的指示器，告訴我們現在處于心理周期的位置，而且資本市場的行為又是導致資本市場提供投資便宜貨的最大促進因素。

大多數大崩盤發生之前，資本市場完全拒絕提供融資給某些企業和行業，甚至所有想要借錢的人。

次級抵押貸款支持證券能夠獲得高杠桿和高信用評級，靠的都是分析歷史長期數據所推出的結論——不會發生全國性的抵押貸款違約潮。

關鍵是潛在資本提供者愿意提供資本的意愿，任何一天都會發生劇烈的變化，從而對經濟和市場造成巨大影響

固定收益證券的價格跌到底了，意味著預期收益率非常高，投資人賣出就太不合算了，買入開始變得很有吸引力。

? 最終，市場參與者表示，現在市場上普遍都是負面心理，反正事情已經壞成這樣，“再壞也壞不到哪里去了”，他們也不想再恐慌性地賣出了——所有的樂觀主義都嚇跑了，到處都是恐慌性的風險規避。此時價格可能跌到底了。于是，價格開始停止下跌，人們開始感覺不那么緊張害怕了，一波市場復蘇的潛力開始積聚起來。

牌在借款人手里，不在貸款人手里，也不在投資人手里，因為這個時候信貸窗口大開。此時，市場所傳達的含義應該很明顯了：務必謹慎前行。

卓越的投資并不是來自買的資產質量好，而是來自買的資產性價比高——資產質量不錯且價格低，潛在收益率相當高卻風險有限。

10 不良債權周期

我們投資的企業，一般來說并不是在業務運作上遇到了困難，只是因債務負擔過重在財務上遇到了困難。因此我們的投資魔咒是“好企業爛財務”。

經濟衰退和企業盈利下滑通常伴隨著信貸短缺的出現，信貸窗口“砰”地猛然關閉，導致企業現有債務到期不能得到再融資，結果陷入違約

經濟開始復蘇，信貸市場窗口重新打開

在底部購買債券的人賺錢了，大家都注意到了，賺錢效應吸引更多的資本入市。投資業績更好，進入市場的資本更多，綜合引發債券需求增長

? 風險規避型投資人限制了債券發行的數量，要求發行高質量的債券；

? 高質量的債券發行，導致低違約率；

? 低違約率，導致投資人變得自滿和風險容忍；

? 風險容忍，讓投資人愿意接受更多數量的債券發行和更低質量的債券發行；

? 更低質量的債券發行，最終受到經濟困難的考驗，導致其違約率上升；

? 違約率上升，產生令人害怕的賠錢效應，讓投資人重新回到風險規避；? 又從頭開始新一輪周期。

一個上升和下降幅度巨大的不良債權周期，其波動幅度遠遠超過位于其底層的其他周期。

11 房地產周期

這個特殊的要素就是房地產開發周期很長

在做決策的時候，經常沒有考慮別人正在做什么

人口增長是住宅需求增長的根源

要想得到真正的啟發和幫助，我寧愿去關注那些總是和市場唱反調的評論人士的看法，在牛市大漲普遍看好時，他們卻冷言冷語，在熊市大跌一片悲觀時，他們卻看好看漲。

房地產市場有很強的周期性，特別是在房地產市場不太好的時候。

12 市場周期——集周期于一身

投資人如何偏離理性的假設，以及這種偏離如何助長周期的波動震蕩。

在周期波動期間，投降這種行為特別有殺傷力。

13 如何應對市場周期

一是從事件本身來看，有人比別人預測得更準，二是從結果來看，有人取得的投資業績比別人取得的更好

我們最好搞清楚我們現在正在哪里

估值指標大幅上升，明顯高于歷史正常水平

仔細留意投資人現在的行為

投資風險并非主要來自經濟、企業、證券、股權證明和交易所大樓，而是主要來自市場參與者的行為

決定你投資業績的關鍵，不在于你買的東西是什么，而在于你買東西的價格有多高。

能夠在既定的市場環境下做出適當的投資行為，很大程度上取決于正確評估市場上其他投資人的情緒和行為

我們可以做出非常優秀的投資決策，只需要仔細觀察現在的情況，并以此為基礎去做決策，而并不需要猜測未來會如何。

“這次不一樣了?！弊屑毩粢猓@是一個兇兆，代表投資人的警惕懷疑態度消失了。與此類似，在市場崩盤時，資產價格之所以會暴跌，通常因為投資人內心認定，過去支持估值的因素沒有一個值得信任

第一個是完全定量分析評估：評估市場價格的估值水平。

第二個是基本定性分析評估：看清我們周圍正在發生的事，特別是投資人的行為。重要的是，我們即使在觀察這些非量化現象的時候，也有可能做到有條不紊

第一個因素是固定收益投資人沒有經歷過泡沫

第二個因素是股票市場和債券市場表現都很差

要心存懷疑和保守假設；二要回顧歷史，檢驗長期數據，務必包含一段痛苦難熬的時期。而在次貸泡沫中，這兩點都明顯缺失

金融投資環境以及投資技術和工具的表現，并不是永恒不變的；正如我談周期時多次說過的那樣，這些東西會受到人的參與的影響。

我們既然無法預測未來會發生什么，就跟著周期走，跟著你對周期大趨勢的感覺走。

16 成功本身也有周期

成功的人往往會把成功歸功于自己，結果使自己看不到成功的真正原因，事實上，很多人的成功只是因為很幸運，

虧錢很多的人有兩大類，一類人什么也不知道，另一類人什么都知道

開始自得自滿，變成“快樂的大胖子”。

? 變得官僚主義，行動遲緩。

? 未能采取妥善措施保護現有競爭地位。

? 停止創新，不再與大眾保持一致，而加入了平庸的大眾。

? 認為自己做任何事情都能做得非常好，因而會冒險進入超出它們能力范圍之外的陌生領域。

? 以上公司成功之后的行為以及其他行為，表明成功真會孕育失敗的種子。但是好消息是，我前面也說過，失敗也孕育著成功的種子。

公司的整個生存期間，公司的盈利會導致虧損，而虧損又奠定了未來盈利的基礎。從成功走向失敗，又從失敗走向新的成功，這樣不斷循環，就是一個企業成功的周期。

18 周期精要

投資風險的最大來源就是相信根本沒有風險。普遍的風險容忍是后來市場下跌最明顯的征兆。但是因為大多數投資人都遵循著前面所描述的這種過程，一步一步地提高風險容忍度，所以他們就像溫水煮青蛙一樣，本來應該因察覺到風險而變得謹慎小心，卻很少有人能察覺到，這是最重要的一點。

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