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作者：投行小兵

關于供應商或客戶的入股問題，以前我們基本的審核口徑是：如果是先有的業務合作且保持穩定，那么后續的入股是允許的且具有商業合理性，審核的時候要重點關注入股前后發行人與客戶或供應商的商業合作條款是否有重大變更，是否存在銷售金額、銷售價格以及信用政策發生重大變化的情形。

目前的注冊制審核理念下，我們還需要順著以前的思考進一步思考以下的情形：（1）客戶入股發行人之后，發行人向這個客戶銷售的金額和占比大幅增加，遠高于其他客戶是否可以？（2）客戶入股發行人之前沒有產品銷售記錄，而客戶入股之后實現銷售且金額大幅增加是否允許？（3）客戶入股發行人之后，產品銷售價格發生重大變化或者商業信用政策發生重大變化是不是允許？

關于第一種情況合理的商業邏輯是：客戶跟發行人一直都有業務合作，只是比較穩定，因為行業發展的原因以及客戶本身的業務發展，發行人與客戶的合作自客戶入股之后銷售金額大幅增加是符合商業規律的，只是一種巧合或者入股與合作增加是相互映襯的商業現象，沒有必然的聯系。因為看好合作，所以入股，因為入股了有了更多的合作，這么來看并不違和。

關于第二種情況，看起來更加敏感一些，但是實踐中可能也有這樣的商業邏輯：發行人的產品要進入客戶的供應商體系需要很長時間的互相驗證和篩選，這樣的時間短則幾個月長則幾年，經過考驗發行人的產品很好，后續會有大規模的合作，于是這時候客戶就選擇要入股發行人，綁定合作關系。這種情況下，發行人與客戶的合作是靠自身實力競爭來的，并不是靠單純入股得來的，因而也是合理的。甚至可以這么想，憑借自身實力，發行人不僅找到了客戶，還拉來了投資。

關于第三種情況，是否具有合理性呢？目前沒有看到案例，但是小兵可能想到的合理性在于：行業的變化、客戶競爭的變化、發行人產品或者經營策略的變化等等。不管怎樣，要論證的一個核心理論是：發行人與客戶的合作以及客戶的入股是獨立的事件，沒有必然的聯系。

在注冊制審核理念之下，對于很多IPO問題的思考和判斷都已經突破了原來舊的審核理念和標準，有些甚至就是顛覆。比如：關于專利訴訟的審核標準問題、員工持股平臺員工出資資金來源問題、關于同業競爭認定標準問題、關于關聯交易的解釋口徑問題，以及關于客戶入股成為關聯方且發生重大關聯交易的問題。

對于客戶入股發行人，在IPO審核實踐中已經成為一個非常常規且成熟的問題。在保證客戶入股發行人不成為IPO實質性障礙的情況下，對于這個問題主要關注的問題在于：入股的價格是否合理公允、入股的背景以及發行人與客戶的合作歷史、發行人入股前后與客戶的合作內容和合作條件是否發生重大變化等。