上市剛剛一周，智翔金泰市值跌去五分之一，且股價走勢還在繼續下行。

(資料圖)

2019年科創板開板以來，上市醫藥企業還少有這樣的“慘案”。卯足了勁下跌的背后，是市場對智翔金泰的不滿，幾乎到了“指著鼻子罵”的程度。

被罵有兩點原因：沒有業績，融資過高。

智翔金泰沒有已上市產品、沒有主營收入、也沒有利潤；但向市場伸手要錢時卻很敢要。在申購中，智翔金泰擬以37.88元的發行價售股，募資近39.8億元，總市值差不多140個億。市場憤慨：如今連這種“離了大譜”的公司能成功上市了?

健識局發現，自從科創板設立以來，無上市產品、無收入、無利潤的“三無”醫藥企業上市的不少，但都沒有激起過像智翔金泰這樣的市場反應。

只能說，創新藥行業的資本邏輯真的變了。

天生特例，被允許“三無”上市

智翔金泰與智飛生物關系不一般，都是由“重慶首富”蔣仁生實際控制的企業。智翔金泰是主要研究抗體類創新藥，管線集中在自身免疫性疾病、感染性疾病、以及以CD3為基礎的抗腫瘤雙抗等領域。

作為智飛生物的“小弟”，智翔金泰僅有的一點收入來自于智飛生物的采購，其中2021年智飛生物下單金額占智翔金泰當年營收的99.51%。

其實在醫藥行業“三無”公司上市是比較常見的。科創板設立以來，至少有澤璟制藥等8家企業IPO時是“零收入”狀態。

2020年2月，百奧泰在科創板掛牌上市，這是一家主要研究治療腫瘤、自身免疫性疾病、心血管疾病等疾病的創新藥企，彼時其引以為傲的產品是在研的阿達木單抗生物類似藥。上市當天，百奧泰開盤報每股60元，當天收盤價60.2元。

2020年12月，艾力斯登陸科創板，作為一個主攻腫瘤的創新藥企，上市時其也沒有產品、沒有營收，自然也談不上盈利了。上市當天，股價上漲69.6%。

往事已經無法回首。

科創板第五套上市規則，實際上是和港交所爭奪優秀醫藥企業提出的便利政策。2018年后，港股開了18A規則，科創板快速跟進，兩邊都對生物醫藥企業放開了口子，收入、盈利能力被放到了一邊，只要能證明自己公司的創新性就可以上市。

這其實符合醫藥行業發展規律。禮來研發實驗室曾在2020年向外披露關于新藥成本的研究成果：一款新藥，從藥物發現到上市的平均年限為11.4-13.5年，約需要花費近18億美元的資本化資金成本。不少創業型的小公司自己無力承受這樣的投入成本，需要依靠社會資本來支持。

VC、PE乃至股市實際上承擔了創新的風險。美國生物醫藥行業的繁榮和先進，很大程度上就是這些岌岌無名的小企業構筑成龐大的創新基礎，才激發了全行業創新的熱情。

中國也曾有過這樣的光輝時刻：據統計，截至目前，利用18A港股的企業超55家，累計募資額接近1200億港元；通過科創板第五套標準上市的企業近20家，IPO合計募資約429億元。

這些數字的背后，曾是投資者對醫藥創新的信心。只可惜，如今的資本市場，已經接受不了一家“收入比不過街邊小賣部”的創新藥企。

這一切變化不能怪智翔金泰。

生物醫藥的時代，變了

但話要說回來，智翔金泰被群嘲并不是沒有自身的原因。市場對創新藥企的態度發生變化，正是從一個個“智翔金泰”這樣的企業開始的。

2021年1月，證監會發布《首發企業現場檢查規定》，對首發企業現場檢查的基本要求、標準、流程以及后續處理工作進行了規范。開始對上市公司提出了更高的要求。9月份，科創板明確拒絕了海和藥物和吉凱基因兩家公司的上市申請。市場很快傳出觀點，認為交易所對“三無”醫藥企業的態度已經轉變。

對于投資者來說，還有更刺激的。

2022年3月，當時“三無”的首藥控股登陸科創板，上市后不久首藥控股披露2022年一季報收入僅708元。別說不如小賣部，連擺地攤的都不如。

“創新藥上市企業”的光環逐漸散去，不掙錢，啥創新都不行。從海和藥物的案例能看出，不光是散戶，連交易所都在從更實際的角度來考慮藥企是否值得放到資本市場上。

如今，醫藥上市公司不僅要有研發底子，還需要對創新藥進醫保、進院難度，銷售團隊的風格和策略，BD能力等有綜合的籌劃。缺一樣？對不起，市場就不買賬。

回到智翔金泰本身，會發現其一直停留在科創板開板初期階段。這些管線看似“創新”，但在市場關注的實際回報層面，顯得底氣不足。

圖源：智翔金泰招股書

智翔金泰進度最快的是IL-17A靶點藥物GR1501，該藥預計首個獲批適應癥為“中重度板塊銀屑病”。靶點是新的，但適應癥不新。據統計，截至2022年10月30日，國內已有18個銀屑病適應癥的生物制品上市，且大部分藥品都已經進入醫保，已上市生物制品的靶點涵蓋 TNF-α、IL12/23 和 IL-17。

智翔金泰自己也坦言，“該治療領域藥品較多，市場成熟度高，市場已經充分競爭。”

智翔金泰的其他管線也多集中在自免領域。自免雖然是生物藥的重要方向之一，但在中國市場上，自免藥物一直打不開銷路。價格貴、治療目標非必須，這兩條邏輯讓全球藥王“修美樂”在中國都沒轍。

從技術上討論，智翔金泰的管線值不值100多億？募資近40是否自視甚高？產品研發階段適不適合上市？這些都是可以討論的。不過如今市場的討論已經不在技術層面，而是發泄對整個創新藥行業不振的怨氣。

放開上市資格，是為了刺激生物醫藥創新熱情。只不過眼下質疑聲音越來越多，而且堵點不完全在企業自身。證監會是否會考慮和醫保、衛健、藥監建立一個聯合機制推動創新藥企IPO？

撰稿｜煙酰胺

編輯｜江蕓 賈亭

運營 | 何安盈

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