2 月新增社融明顯低于預期，存量增速下滑。2 月新增社融1.19 萬億元，大幅低于萬得一致預期2.2 萬億元，同比少增5315 億元，主要受到貸款和表外票據的拖累。社融存量增速從1 月的10.5%下降到2 月的10.2%，這是從去年9月以來，社融存量增速的首次下滑。信貸是本次社融偏弱的最大拖累，當前信貸處于財政發力節奏有待加速，而房地產信貸仍然偏弱的“空窗期”。后續隨著財政發力加快，房地產弱中趨穩，信貸增速有望企穩回暖。

信貸疲弱是2 月新增社融的最大拖累，2 月新增信貸1.23 萬億元，其中對實體經濟貸款9084 億元，對實體經濟貸款相比去年同期少增4329 億元，居民中長期貸款自2008 年以來首次負增長；此外，2 月未貼現的銀行承兌匯票減少4228 億元，同比多減4867 億元。從信貸結構來看，2 月各項融資需求均較弱：

2 月新增信貸中，居民中長期貸款負增長，2008 年以來首次。2022 年2 月居民貸款凈減少3369 億元，較去年同期多減4790 億元，其中2 月居民中長期貸款凈減少459 億元，較去年同期減少4572 億元。自2008 年開始公布居民貸款分項的月度數據以來，這是居民中長期貸款首次出現凈減少。年初以來，中金地產組監測的房地產成交同比降幅一直在40%左右，尚未出現明顯的恢復跡象。

企業中長期貸大幅減少，1-2 月企業累計新增中長期貸款低于去年同期。2022 年2 月，企業中長期貸款5052 億元，較去年同期少增5948 億元。將1-2 月合并，2022 年1-2 月新增企業中長期貸款為2.6 萬億元，低于2021年同期的3.1 萬億元。

如果將表內外票據匯總考慮，票據類融資也未對社融形成有力支撐。2 月企業票據融資3052 億元，相比去年同期多增4907 億元。但是，如果將表內票據融資與表外開票相加，票據類融資總體凈減少。2 月未貼現銀行承兌匯票減少4228 億元，相比去年同期減少4867 億元，2月城投債券月報：私募債、區縣級城投融資環比下滑較多2月城投債券月報：私募債、區縣級城投融資環比下滑較多表內外票據相加，2 月票據類融資凈減少1176 億元，與去年同期相比大體持平。2 月月底票據利率再次大幅下降，反映銀行不得不通過票據沖量擴大信貸投放，但如果實體經濟需求總體疲弱，票據融資沖量只能是短期之計，也難以形成真正的支撐。

向前展望政策，穩地產有待加力、財政發力可能將加速落地、降息仍有空間。在新增社融經歷1-2 月的大幅波動之后，社融同比增速回落到比去年12 月更低的水平，穩增長政策亟待繼續發力：

開年以來，融資條件的寬松仍然有限，降息仍有空間。1-2 月社融數據波動較大，一個最簡單的方法就是把兩個月的數據合并來看，1-2 月新增社融相比去年同期多增約5000 億元，而政府債同比多增約9000 億元的背景下，其他項同比少增，社融增速從去年12 月的10.3%回落到今年2 月的10.2%。因此，融資條件仍需要進一步的寬松，比如降息。

穩地產政策效果尚未明顯起色。當前房地產面對的問題是銷售大幅下滑尚未有企穩。1-2 月房地產成交面積同比跌幅為38%，3 月第一周新房成交面積同比跌幅為44%，同比跌幅未出現收窄的趨勢。穩地產不意味著要刺激地產，而是要穩定房地產市場的基本銷售與投資活動，穩定投資者與購房者的信心，我們預計將會有更多城市進一步跟隨出臺相關舉措。

這一輪穩增長中財政政策的重要性上升，今年財政力度也明顯加大，接下來的實施節奏或將加快。政府工作報告明確指出1，今年GDP增長目標在5.5%左右；為達成這一目標，我們測算今年財政擴張的力度基本上為近10年最大，是穩增長的重要發力點。我們保守估計去年已發未用專項債約1.0 萬億元（該資金并未列入當年政府性基金支出），將有助推升廣義財政支出增速或將達15.6%，廣義財政收支差額對名義GDP的比例目標創歷史新高，為8.7%左右，較2021 年的實際數據上升3.5 個百分點左右。而央行上繳往年結轉利潤超過1 萬億元，進一步保障了今年財政資金的順利到位。但2 月財政存款上升6002 億元，較去年同期多增1.4 萬億元，如果后期財政投放加速落地，經濟有望逐步改善。