作者：創(chuàng)金合信基金權(quán)益投研總部執(zhí)行總監(jiān)黃弢　　

上周市場(chǎng)重新進(jìn)入調(diào)整格局，其中上證50指數(shù)下跌0.60%，滬深300指數(shù)下跌1.06%，中證500指數(shù)下跌2.21%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌3.64%。最近一周海外市場(chǎng)同樣呈現(xiàn)調(diào)整走勢(shì)，其中道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌0.28%，標(biāo)普500指數(shù)下跌1.27%，納斯達(dá)克指數(shù)下跌3.86%，恒生指數(shù)下跌0.76%。

最近5個(gè)交易日申萬一級(jí)行業(yè)中有12個(gè)行業(yè)上漲，19個(gè)行業(yè)下跌，漲跌幅前五名的是房地產(chǎn)、建筑材料、建筑裝飾、鋼鐵和銀行，分別上漲6.23%、5.69%、5.41%、5.00%和4.44%，漲跌幅后五名的是電力設(shè)備、電子、國防軍工、農(nóng)林牧漁和醫(yī)藥生物，分別下跌6.92%、6.61%、5.98%、5.38%和5.21%。

在2021年底展望2022年的時(shí)候，我有兩個(gè)核心觀點(diǎn)，第一個(gè)觀點(diǎn)是2022年投資會(huì)比較難做。如果2021年是一個(gè)結(jié)構(gòu)性牛市的話，那么2022年的投資就要尋找結(jié)構(gòu)中的結(jié)構(gòu)；第二個(gè)觀點(diǎn)是市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)加大，各寬基指數(shù)漲跌基本同步，但市場(chǎng)不存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從已經(jīng)過去的一個(gè)季度來看，第一個(gè)觀點(diǎn)正確，第二個(gè)觀點(diǎn)對(duì)了前半句，錯(cuò)了后半句，然而這個(gè)錯(cuò)的后半句導(dǎo)致的結(jié)果很嚴(yán)重，基本把前面正確觀點(diǎn)所產(chǎn)生的價(jià)值完全推翻了。當(dāng)然從復(fù)盤的角度，我們很容易找到解釋的理由，就是出現(xiàn)了當(dāng)下已眾所周知的兩個(gè)原因：美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期的加息以及俄烏危機(jī)。

在過去的一季度，從上證50指數(shù)到創(chuàng)業(yè)板指數(shù)，跌幅在12-20%之間，其中上證50指數(shù)和滬深300指數(shù)的跌幅與2016年1月相當(dāng)，中證500指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的跌幅是2016年1月的80%左右，從指數(shù)下跌的幅度和速度來看，顯然2016年1月的強(qiáng)度更大。2016年1月由于熔斷政策導(dǎo)致的下跌同樣是超預(yù)期的，但好在中間有3天滬深300指數(shù)的跌幅累積超過了20%，且其中有兩天分別只分別交易了2個(gè)半小時(shí)和半小時(shí)，正是因?yàn)榈锰炝耍瑳]有時(shí)間去充分體會(huì)痛苦，而不是像現(xiàn)在這樣慢刀子割肉式的跌法。從另外一個(gè)維度來看，盡管滬深300指數(shù)的跌幅與當(dāng)時(shí)相當(dāng)，但當(dāng)前公募基金凈值的平均跌幅超過指數(shù)，核心原因在于當(dāng)前公募基金的重倉股跌幅更大。

南華期貨宏觀周報(bào)——地產(chǎn)下行期：這一次 有何不同？下載新浪財(cái)經(jīng)APP，查看更多資訊和大V觀點(diǎn)南華期貨研究所戴朝盛核心觀點(diǎn)：房地產(chǎn)行業(yè)周期性，因數(shù)據(jù)時(shí)長(zhǎng)限制，我們比較了此輪周期與上兩輪的不同之處，具體來看，主要有6點(diǎn)：分別是房?jī)r(jià)相對(duì)堅(jiān)挺且大戶型（＞144平方）更加受到市場(chǎng)青睞，地

2022年與2016年有一個(gè)類似的背景，就是在2016年之前的2013-2015年是以創(chuàng)業(yè)板為代表的成長(zhǎng)股大年，那三年重倉小盤成長(zhǎng)的基金業(yè)績(jī)遙遙領(lǐng)先，市場(chǎng)的總體回報(bào)水平也很高；而在2022年之前的2019-2021年是大盤價(jià)值和大盤成長(zhǎng)耀眼的三年，重倉這些方向的基金業(yè)績(jī)同樣遙遙領(lǐng)先，公募基金這三年的年化回報(bào)水平也遠(yuǎn)超公募基金過去20年的年化回報(bào)均值。同時(shí)，伴隨著公募基金規(guī)模的大擴(kuò)張，年初以來公募基金凈值的跌幅算是對(duì)這種超額回報(bào)的均值回歸。

從當(dāng)下市場(chǎng)的估值水平來看，離A股市場(chǎng)上幾個(gè)著名的低點(diǎn)，比如2018年已經(jīng)比較靠近，當(dāng)下整體還略高10-15%的水平，考慮到2018年是政策緊縮的資管新規(guī)年，市場(chǎng)利率水平明顯偏高，那么與當(dāng)下利率水平相對(duì)應(yīng)的估值水平可以說基本與2018年相當(dāng)了。

綜合來看，當(dāng)下可以說是2016年1月以及2018年10月兩個(gè)時(shí)間段的疊加。從2016年1月之后的走勢(shì)來看，市場(chǎng)在經(jīng)歷了熔斷的炸裂式?jīng)_擊后，全年回報(bào)的均值確實(shí)沒有回正，全年回報(bào)的中位數(shù)在-5%左右。但相對(duì)于1月份20%的跌幅而言，隨后的11個(gè)月市場(chǎng)經(jīng)歷了整體性回暖的過程，平均漲幅達(dá)到了15%左右，當(dāng)然這個(gè)過程是糾結(jié)、反復(fù)和曲折的，也是在2016年1月底絕大多數(shù)投資人看不到轉(zhuǎn)機(jī)的背景下實(shí)現(xiàn)的。2018年10月的情形基本也類似，而且在某種意義上當(dāng)時(shí)的悲觀情緒比現(xiàn)在要更甚，那是貿(mào)易爭(zhēng)端的元年，且國內(nèi)政策取向與當(dāng)下完全相左。

從不求勝，先不敗的角度來看，現(xiàn)在這個(gè)位置確實(shí)與上述兩個(gè)時(shí)間段更吻合，但對(duì)于增量資金或者場(chǎng)內(nèi)資金要變得更樂觀的話，還需要有更積極的信號(hào)釋放，比如2018年11月的民營企業(yè)家座談會(huì)。聰明的市場(chǎng)可以說已經(jīng)先走一步，通過對(duì)悲觀信號(hào)的反應(yīng)先跌為敬，但積極的信號(hào)在哪里，坦白說當(dāng)下還沒有明確看到，只能做邏輯推演，最重要的是兩個(gè)，一是社融真正有投放，二是疫情真正能管控，但從另外一個(gè)維度看，如果積極信號(hào)真的明朗，市場(chǎng)也就不會(huì)停留在這個(gè)位置。

既然不敗的概率已經(jīng)大幅提升，那么就需要適度尊重常識(shí)，如同去年年中，當(dāng)市場(chǎng)用2025年或者2030年來估值新能源產(chǎn)業(yè)鏈、提升目標(biāo)價(jià)的時(shí)候，實(shí)際上已經(jīng)違背常識(shí)，導(dǎo)致的結(jié)果是近半年以來的大幅回調(diào)。當(dāng)前的常識(shí)是市場(chǎng)寬幅下跌、估值回到歷史很低水平、政策大幅松動(dòng)以及疫情必然受控等，基于此，我認(rèn)為現(xiàn)在又到了做“時(shí)間的朋友”的時(shí)候了。