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(相關(guān)資料圖)

作者/布林

編輯/木魚

燕之屋，跟“上市”算是杠上了。

2011年，燕之屋首次申請港股上市因“毒血燕“事件爆發(fā)而失敗。時隔十年，燕之屋2021年二度謀求港股上市，再次失敗后選擇拆除VIE架構(gòu)轉(zhuǎn)而回A股。當(dāng)年12月，燕之屋向中國證監(jiān)會遞交了預(yù)披露招股書后，等來的卻是證監(jiān)會長達(dá)24頁、接近兩萬字、連發(fā)57問的反饋意見。重壓之下燕之屋在去年9月撤銷了A股上市申請，不得已在今年6月又向港交所提交了招股書。

其實從招股書中披露的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，燕之屋是一家相當(dāng)賺錢的公司，哪怕三年疫情都取得了不錯的增長，那這家公司為何屢屢折戟上市，又究竟為何非上市不可？

說到底還是一家營銷驅(qū)動的公司

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，燕之屋從2020年-2022年分別以5.0%、5.6%和5.8%的市場份額連續(xù)三年排名國內(nèi)燕窩零售市場第一，排在之后的分別是同仁堂、小仙燉、燕安居以及青島正典等品牌。

2020年-2022年，燕之屋營收為13.01億元、15.07億元和17.30億元，年復(fù)合增長率為15.31%。主要產(chǎn)品為三大類，純燕窩產(chǎn)品、燕窩+產(chǎn)品和+燕窩產(chǎn)品：純燕窩產(chǎn)品是指干燕窩及，以燕窩和水制成的產(chǎn)品（添加或不添加冰糖或代糖）；燕窩+產(chǎn)品是指是以燕窩為核心原料或成分，加入其他食材及/或營養(yǎng)成分，如人參、海參及花膠等制成的產(chǎn)品，其中燕窩投料比≥1%；+燕窩產(chǎn)品是指用燕窩及其提取物制造食品、飲料及護(hù)膚品等產(chǎn)品，其中燕窩投料比

打著“高端養(yǎng)生”的旗號，燕之屋讓“貴”變成了一場陽謀。由于營收統(tǒng)計的是出廠價，因此從消費者角度，燕之屋自營渠道的收入和成本結(jié)構(gòu)可以更真實地反映出消費者為此交了多少“智商稅”。

以2022年為例，燕之屋銷售成本占比營收為49.23%（其中原材料成本占比銷售成本77.27%），銷售及經(jīng)銷開支占比為29.13%，經(jīng)營利潤占比為15.39%。而燕之屋向線下客戶直接銷售的毛利率高達(dá)67.48%，這也就意味著，消費者購買燕之屋的產(chǎn)品大部分的錢被燕之屋花在了用來營銷自己以及轉(zhuǎn)化成了利潤，而真正花在原材料本身上的錢可能連30%不到。

在去年證監(jiān)會的反饋意見中就對燕之屋的營銷宣傳策略提出過質(zhì)疑，比如燕之屋先前的代言人劉嘉玲曾表示自己保養(yǎng)的秘訣是“吃燕窩只選燕之屋碗燕”，稱自己“每天吃一碗燕之屋的碗燕”；在一些宣傳燕之屋燕窩的軟文廣告中也曾寫到，清朝的皇帝因食用燕窩而長壽，慈禧太后也靠燕窩進(jìn)行滋補，使得太后年過六旬容顏依舊……暗示燕之屋燕窩延年益壽功效。

每年都有第三方機構(gòu)對燕窩的實際功效進(jìn)行檢測評估，發(fā)現(xiàn)市面上主流燕窩品牌的產(chǎn)品主要成分是糖水和增稠劑，實際的營養(yǎng)功效是否達(dá)到宣傳中所描述的也需要打上一個問號。

是真缺錢還是想套現(xiàn)？

最新的招股書中，燕之屋披露融資資金將用于研發(fā)、鞏固和擴大銷售網(wǎng)絡(luò)、加強品牌營銷和推廣、加強供應(yīng)鏈管理能力、加強數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施，以及運營資金和其他用途，幾乎一個公司運作的全部環(huán)節(jié)基本都覆蓋到了。

而在去年A股的招股書中，燕之屋計劃將募資獲得的10.19億元，4.53億元用于生態(tài)產(chǎn)業(yè)園建設(shè)、1.64億元用于研發(fā)、2.13億元用于營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和品牌推廣，以及1.90億元用于補充流動資金。不過略顯扎眼的是，2020-2022年燕之屋的總研發(fā)為6098.1萬元，占比營收僅僅為1.34%。

燕之屋的主要股東以個人為主，并且燕之屋還將經(jīng)銷商和供應(yīng)商發(fā)展成為自己的股東，以致于關(guān)聯(lián)交易比金額較高，關(guān)系錯雜，期間燕之屋還收購了部分經(jīng)銷商來降低關(guān)聯(lián)交易的比例。以創(chuàng)始人黃健為首的燕之屋股東們對于套現(xiàn)十分熱衷，并沒有想著把利潤積累下來用于各項能力建設(shè)，而是想從資本市場融資來填補上分紅的缺口。

燕之屋在2020年-2022年分別向股東分紅了1.2億元、1億元、8000萬元，分紅總額占比三年凈利潤總額高達(dá)59.8%。2023年3月，燕之屋再次分紅1.6億元，3年多的時間里，分紅總額高達(dá)4.6億元。截至2022年末，燕之屋共有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物3.51億元，資產(chǎn)負(fù)債率為51.75%，整體現(xiàn)金流并不緊張。

更值得注意的是，A股招股書顯示燕之屋歷史上存在多處對賭協(xié)議等投資者特殊權(quán)利條款約定，并且創(chuàng)始人黃健存在約1.5億元的個人負(fù)債，借款利率高達(dá)12%-18%，為此證監(jiān)會要求燕之屋披露完整的對賭協(xié)議，黃健個人債務(wù)的形成過程、資金用途，以及借款明細(xì)情況等等，但燕之屋后續(xù)并沒有做出說明。

但種種跡象表明，燕之屋屢次沖擊上市的目的，股東套現(xiàn)的意味大過于因為業(yè)務(wù)發(fā)展需要資金支持。

上市之路依舊前途未卜

想必正是因為證監(jiān)會這封涉及食品安全、宣傳手段、關(guān)聯(lián)交易、銷售模式及合規(guī)性、對賭協(xié)議、資產(chǎn)負(fù)債等無死角的反饋意見，讓燕之屋意識其在A股上市希望渺茫，轉(zhuǎn)而又回監(jiān)管更為寬松的港股。

但在當(dāng)前的市場環(huán)境下，在燕之窩正面回應(yīng)所有質(zhì)疑，解釋清楚自己的產(chǎn)品和上市動機不是為了收割“智商稅”之前，想必港交所和資本的態(tài)度也會十分謹(jǐn)慎。

燕之屋上市的屢戰(zhàn)屢敗，可能還會繼續(xù)。