1、通篇看下來，經(jīng)濟(jì)的大數(shù)是總體好轉(zhuǎn)的，3月的工業(yè)增加值和Q1的GDP增長都高于去年年末。

2、就生產(chǎn)的角度看，經(jīng)濟(jì)的確一派生機(jī)勃勃的景象：

1）絕大多數(shù)靠近上游的資源品的生產(chǎn)都在加速，尤其是原煤的產(chǎn)出增長速度已經(jīng)攀至15%，這是近十年以來的新高；

2）這個(gè)變化得益于雙碳考核的松動(dòng)，這使得之前產(chǎn)出已經(jīng)跌到很低水平的品種（以焦炭、鋼材為主）都出現(xiàn)了生產(chǎn)層面的持續(xù)恢復(fù)。

3、即使我們對經(jīng)濟(jì)需求不那么樂觀，但短時(shí)這種報(bào)復(fù)性生產(chǎn)的確充盈了GDP水平：

1）經(jīng)濟(jì)的長期由供應(yīng)決定，中期由需求決定，短期又是由供應(yīng)決定的：

2）邏輯很簡單：在GDP統(tǒng)計(jì)中，會(huì)計(jì)算入一個(gè)企業(yè)自產(chǎn)自購的過程，企業(yè)的庫存生產(chǎn)也會(huì)被計(jì)算進(jìn)GDP中；

3）在雙碳政策放寬之后，無論需求如何，產(chǎn)出的松綁會(huì)使得企業(yè)進(jìn)入一個(gè)短暫的補(bǔ)庫存階段。

4、但這個(gè)產(chǎn)出的紅利可能即將消逝：

1）絕大多數(shù)品種的產(chǎn)出增長速度已經(jīng)恢復(fù)到正常水平，只有水泥及鋼材的產(chǎn)出速度偏低，但若地產(chǎn)起不來，鋼鐵水泥產(chǎn)出的進(jìn)一步恢復(fù)是存疑的；

2）這意味著，報(bào)復(fù)性生產(chǎn)已進(jìn)入尾聲，產(chǎn)出會(huì)回歸到需求這個(gè)軌道之上。

5、其實(shí)需求上最大的看點(diǎn)是基建，但基建的紅利也未必持續(xù)很久：

1）在各個(gè)力量中，只有基建在啟動(dòng)，基建的實(shí)際增長速度在快速接近2019年（疫情之前）的那個(gè)中樞；

2）但基建的拉動(dòng)未必持久，在2022Q1，地方政府專項(xiàng)債的發(fā)行額度已經(jīng)達(dá)到了全年目標(biāo)的40%，這意味著后續(xù)地方政府專項(xiàng)債的發(fā)行會(huì)同比下降40%。

6、除了這些之外，今年又多了疫情防控這個(gè)波動(dòng)因子：

1）疫情防控和因此而導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)損失是今年新增的沉沒成本，隨著經(jīng)濟(jì)的“封控-解封-封控……”，經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)也隨之明顯增加；

2）隨著病毒的變異，防疫可能會(huì)造成越來越劇烈的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，清零政策錨定的是病疫的數(shù)量而非病疫的重癥率，因此，隨著病毒變異帶來病疫傳播效率的增加，清零所造成的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)半徑可能是越來越大的。

7、在此中，唯一可以給予想象力的是地產(chǎn)，若地產(chǎn)開始見底回升，則經(jīng)濟(jì)可能會(huì)進(jìn)入一輪相對持續(xù)的改善趨勢內(nèi)，但此輪地產(chǎn)因超過了經(jīng)驗(yàn)規(guī)律，我們很難在左側(cè)對地產(chǎn)的趨勢妄下推斷。

8、在地產(chǎn)的底部出現(xiàn)之前，我們暫可認(rèn)為經(jīng)濟(jì)基本面會(huì)在高幅震蕩的狀態(tài)下緩慢走低，但今年的3、4、5月，經(jīng)濟(jì)可能會(huì)在一輪疫情的侵襲之下，構(gòu)筑出一個(gè)小的底部脈沖出來，因此，4月的經(jīng)濟(jì)形態(tài)大概率是衰退，而5月的形態(tài)則可能是修復(fù)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期。