“這是價值事務所的第1266篇原創文章”

(資料圖)

對《價值事務所》較為熟悉的朋友應該清楚，所長對美亞光電一直有持續追蹤，美亞很早以前就做到了全球色選機龍頭（通過對顏色識別從而對東西進行分選），而后，又將自己的光電識別技術復用在醫療影像領域（當下主要發力點是牙科），于是，有了現在色選機+牙科CBCT雙龍頭的市場地位。

除了這兩個領域外，公司也在圍繞其核心技術向其他領域遷移，當前正在開發的新品包括脊柱外科手術導航系統、移動CT等，未來有望立足于口腔并延伸至醫療行業的其他領域，成為全球頭部的大型醫療設備平臺型廠商。

我們今天要覆蓋的奕瑞科技，就是美亞光電影像核心部件的核心供應商之一（公司2022年上半年的投資者交流有提，2022年美亞有希望成為公司新的前五大客戶，一臺CBCT會配兩個探測器），除美亞光電外，奕瑞科技也是聯影醫療、萬東醫療、柯尼卡、銳珂、富士、西門子、飛利浦等國內外優秀企業的核心供應商。

用一句話形容奕瑞科技就是：影像產業的核心賣水人。

當然，這里說的影像，和美亞光電一樣并非局限于醫療，還可以運用于其他工業領域，如安檢安防、工業無損檢測、食品安全檢測及輻射探測等等。

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價值事務所國內X射線探測器龍頭

奕瑞科技是X線影像設備核心部件供應商，產品以X射線探測器為主，2022年，公司的X射線探測器實現營收14.49億，占整體營收的93.5%。

X射線探測器可以說是X線影像設備最關鍵的零部件，大約占到了整個X影像設備成本的20%以上，從這個比例不難看出，探測器在整個設備中的地位有多重要。

當然，這點從奕瑞的毛利率情況也可以得到印證，想想看，手機/汽車的那些零部件廠家，毛利多在20%左右，即便是新能源汽車最關鍵的零部件之一動力電池，我們看下圖，全球寡頭寧德時代的毛利也就在20%-30%之間，最高的時候也才43%。

而奕瑞的相應產品，毛利能達到59%左右，這個毛利，甚至比下游影像設備廠商還要高。下圖是奕瑞的客戶聯影醫療和美亞光電的毛利情況，看吧，兩大影像龍頭，整體毛利還不如上游提供零件的，可見奕瑞的產品門檻極高、在產業內具有較大話語權。

事實也確實如此，數字化X線探測器技術壁壘較高，當下國內僅有少數幾家公司具備量產能力，而奕瑞科技是里面絕對的龍頭。根據奕瑞同行康眾醫療招股說明書披露，2018年奕瑞的探測器占有全球8%的市場份額，排名全球第三，前兩分別是來自美國和法國的企業，老四、老五也都來自韓國、日本，全球前五里，國內只有奕瑞這個獨苗苗。

其實從上圖大家應該也發現了，X射線探測器就有點像芯片產業光刻機的味道，一直以來都被外資壟斷，是一個非常卡脖子的高端制造環節，奕瑞也是花費了不少時間精力最終得以突破，在全球市場占據一席之地。

當下，公司的產品遠銷全球80 余個國家和地區，全球市占率不斷提高且在國內一直保持第一，我們看公司近些年的業績情況，營收增幅從未跌破20%，近三年疫情不僅沒有影響到公司的業績，反而對比前幾年增長還加速了。

而且，細心的同學應該發現，公司的探測器毛利在2022年還增加了2個點，從歷年整體毛利情況來看，也確實呈現增長的勢態。

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價值事務所奕瑞未來的增長邏輯

其實講到這里，想必大家應該明白，奕瑞未來最強的增長邏輯之一就是國產替代。

公司的核心業務是X射線探測器，當下這塊業務占了整體營收的93.5%，那剩下自然還有6.5%的其他業務。公司在2022年報中是如此介紹自己業務的：主要從事數字化 X 線探測器、高壓發生器、組合式射線源、球管等新核心部件。

也就是說，公司正在以X射線探測器為抓手，橫向延伸至其他影像鏈核心部件。這里需要額外提一嘴，以CT為例，其最核心的三大核心部件就是探測器、高壓發生器、球管，三樣核心部件累計占了整個設備成本的65%，現如今，這三大最核心零部件奕瑞都有涉及，并且能提供相應產品。

不論出于供應鏈安全考慮還是出于成本考慮，只要國內相關供應商有突破，至少國產廠家都會優先考慮。

而國內的整個影像市場，不論工業還是醫療，都還處于較早的發展階段，作為國內上游極少有實力賣鏟子的企業，奕瑞完全可以享受到下游大爆發的紅利。

其次，第二個核心大邏輯就是出海。中國的市場足夠大、產業鏈足夠完善，極其龐大的下游消費市場疊加完備的產業鏈，使得中國能造出比海外便宜得多的同款產品，因此，當奕瑞在國內獲得巨大突破時，完全可以攜相關優勢出海。

截至2022年，公司的海外收入占主營業務的36%，而2021年占比為37%。近兩年海外營收占比都接近四成，足以說明公司是真的有兩把刷子，并非只是吃國內“國產替代”的紅利，畢竟出于供應鏈安全考慮，即便國產稍差一點，國產企業可能都會考慮，但海外企業可沒有這個擔憂，能走出去得到海外優質廠家的認可，只能說明公司是真厲害。

目前公司的X射線探測器已獲得柯尼卡、銳珂、富士、西門子、飛利浦等國際知名影像和檢測設備領域頭部大廠認可。未來，一方面是X射線探測器的全球市占率還有極大提升空間，另一方面是橫向擴展的其他產品有望重演探測器的發展道路，畢竟渠道都已經通了，剩下的就是技術和產品突破了。

在技術研發投入方面，公司確實一直都比較大方，2022年，公司研發投入同比增長近64%，達2.39億。

最后附上市場對奕瑞科技2023-2025年凈利潤一致預期：8.3億、10.78億、14.03億。

聲明：文章僅記錄作者思想，不構成投資建議，投資有巨大風險，需謹慎謹慎再謹慎，希望大家像對待裝修房子一樣對待自己的投資，不要讓挑公司的時間還不如你挑家具的時間來得多，你對待小錢能反復權衡，怎么對待大錢反而如此草率？