紅周刊 | 陳雯

從這幾年的經營情況來看，泓博醫(yī)藥業(yè)績波動幅度較大，表現得極不穩(wěn)定。國內相關業(yè)務受集采政策影響，毛利率大幅下滑；國外主要市場因疫情影響收入大幅減少，公司未來盈利能力堪憂。此外，其屢屢收到監(jiān)管部門罰單，內控方面也暴露出不少問題。

前不久，上海泓博智源醫(yī)藥股份有限公司（以下簡稱“泓博醫(yī)藥”）更新了招股說明書，擬登陸創(chuàng)業(yè)板，主承銷商為中信證券。

據了解，泓博醫(yī)藥是一家新藥研發(fā)以及商業(yè)化生產一站式綜合服務商，致力于藥物發(fā)現、制藥工藝的研究開發(fā)以及原料藥中間體的商業(yè)化生產。

《紅周刊》在查閱泓博醫(yī)藥招股書后，發(fā)現其仍存在較多問題。報告期內公司業(yè)績波動幅度較大，諸多風險暗藏，未來可持續(xù)盈利能力堪憂。此外，其子公司也屢遭行政處罰，內控方面的問題不少。

受集采政策等因素影響

毛利率大幅下滑

2018年-2021年上半年，公司的營業(yè)總收入分別為1.26億元、2.45億元、2.83億元和1.89億元，歸母凈利潤分別為918萬元、4724萬元、4869萬元和2248萬元；其中2018年-2020年，營業(yè)總收入同比增長率分別為-6.60%、94.89%和15.41%，歸母凈利潤同比增長率分別為-53.91%、414.68%和3.04%。

從上述數據來看，泓博醫(yī)藥的業(yè)績在經歷了2018年的下滑、2019年的大幅增長后，2020年增速大幅放緩，表現出極其不穩(wěn)定的狀況。而這似乎與其存在的諸多風險有莫大的關系。

作為小分子新藥研發(fā)以及商業(yè)化生產一站式綜合服務商，泓博醫(yī)藥的主營業(yè)務分為三大類，分別為藥物發(fā)現（CRO）、工藝研究與開發(fā)（CRO/CDMO）、商業(yè)化生產（含CMO）。CRO和CDMO業(yè)務指為全球醫(yī)藥企業(yè)提供從藥物發(fā)現到臨床候選藥的確定、臨床藥品及藥物注冊起始原料和關鍵醫(yī)藥中間體工藝開發(fā)生產的一體化服務，即近些年來發(fā)展較快的新藥研發(fā)合同外包服務。在這一領域，境內同行業(yè)上市公司中與其業(yè)務類似的包括藥明康德、康龍化成、美迪西、藥石科技和凱萊英等。在新藥研發(fā)服務業(yè)務的基礎上，公司還為國內外客戶提供新藥關鍵中間體定制化生產（CMO）。

首先來看其藥物發(fā)現及工藝研究與開發(fā)業(yè)務。

報告期內，上述兩項業(yè)務為泓博醫(yī)藥帶來的收入合計占營收的比例分別為66.61%、52.18%、59.12%和65.00%，是其收入的重要來源。而這兩項業(yè)務以海外客戶為主，其中來自海外客戶的收入占上述兩項業(yè)務合計收入的比例分別為93.99%、95.79%、88.44%和84.96%，占比相當高。公司主要出口地為美國、印度等國家和地區(qū)，且業(yè)務多以美元結算。

此種情況下，泓博醫(yī)藥面臨著較大的匯率波動風險。2018年-2021年上半年，公司匯兌損益分別為-34.21萬元、-106.68萬元、915.84萬元和 90.82萬元，占各期公司利潤總額的比例分別為-3.00%、-2.05%、16.59%和3.40%。2020年度，匯兌損益占利潤總額的比例較高，這也是泓博醫(yī)藥2020年業(yè)績增長的原因之一。

但是，受各方面因素影響，美元兌人民幣的匯率波動一直較大。如果未來人民幣大幅升值，可能導致泓博醫(yī)藥出現匯兌損失，影響公司的盈利水平。

接下來，我們再來看其商業(yè)化生產業(yè)務。

這部分業(yè)務報告期內為泓博醫(yī)藥貢獻的收入占比分別為33.39%、47.82%、40.88%和35.00%，也是其收入的重要組成部分。不過，目前泓博醫(yī)藥此類業(yè)務涉及的產品十分單一和集中，主要品種為替格瑞洛系列中間體。報告期內該類產品銷售收入占商業(yè)化生產業(yè)務的比重分別為74.15%、81.68%、87.16%和89.69%，其他產品如維帕他韋系列中間體、帕拉米韋系列中間體整體銷售收入占比則相對較低。存在對單一產品的依賴，這無疑會降低泓博醫(yī)藥的抗風險能力。

2020年8月，替格瑞洛（90mg）被納入國家第三批藥品集中采購范圍，而集中采購往往會導致被納入藥品采購目錄的產品出現中標價格大幅下降的情況。根據集中采購中標結果，相比較原研廠商，中標價格的確降幅較大。在泓博醫(yī)藥的客戶中，上海匯倫中標價格為0.63/片，降幅達到92.54%；石藥集團中標價格為0.959/片，降幅達到88.65%；信立泰中標價格為1.28/片，降幅達到84.85%；正大天晴中標價格為1.46/片，降幅達到82.72%；揚子江中標價格為2.25/片，降幅達到73.37%。

由于制劑產品的帶量采購中標價格較中標前均有大幅下降，制劑終端價格下降，便會逐步傳導至上游供應商，導致泓博醫(yī)藥替格瑞洛中間體國內銷售價格下降。

受上述因素的影響，泓博醫(yī)藥2020年第四季度和2021年上半年，對下游中標客戶替格瑞洛系列中間體產品的銷售價格，較2020年前三季度下降明顯，降幅約為30%-40%。而銷售價格的下降，直接影響到了其商業(yè)化生產業(yè)務的毛利率水平，導致其盈利能力出現下滑。

反映在財務數據中，泓博醫(yī)藥2021年上半年的毛利率有明顯下降。2018年-2021年上半年，泓博醫(yī)藥的主營業(yè)務毛利率分別為41.10%、40.08%、41.66%和35.26%，前三個年度基本保持不變，但2021年上半年毛利率驟降超6個百分點，其主要原因便是商業(yè)化生產這一項業(yè)務的毛利率下滑。數據顯示，2021年上半年，其商業(yè)化生產業(yè)務的毛利率比2020年下降了15.35個百分點。

泓博醫(yī)藥在招股書中表示，短期內，隨著替格瑞洛專利到期，國內外替格瑞洛中間體產品需求量較大，公司商業(yè)化生產業(yè)務仍然以替格瑞洛中間體產品為主。

然而，國內市場在集采制度下，相關業(yè)務毛利率下降明顯。國外市場方面，其產品最主要的銷售地區(qū)為印度，數據顯示，報告期內，其在印度的銷售收入占商業(yè)化生產業(yè)務的比例分別為38.67%、54.27%、53.03%和21.66%。然而，由于印度新冠肺炎疫情較為嚴重，自2020年第四季度以來，其在印度地區(qū)的銷售收入較2019年同期下降74.36%，2021年上半年，印度地區(qū)銷售收入較2020年上半年下降幅度也達到了54.99%。

如此狀況之下，泓博醫(yī)藥未來的業(yè)績是否能夠持續(xù)增長，還是相當令人擔憂的。

行業(yè)競爭激烈

研發(fā)費用率低于同行

由于藥物發(fā)現行業(yè)有技術密集型特點，所以研發(fā)的大量投入是必不可少的，在一定程度上，研發(fā)水平的高低也是行業(yè)內企業(yè)競爭力的重要體現。那么泓博醫(yī)藥的研發(fā)水平又如何呢？

數據顯示，2018年-2021年上半年，泓博醫(yī)藥投入的研發(fā)費用分別為656.61萬元、1055.20萬元、1183.00萬元和553.22萬元，占各期營業(yè)收入比例分別為5.22%、4.30%、4.18%和2.92%，顯然，其研發(fā)費用率在持續(xù)下降。

盡管泓博醫(yī)藥給出的解釋是，公司銷售收入增幅較大所致，但是，研發(fā)費用本就應該按照業(yè)務發(fā)展有序增長，而其持續(xù)下滑的表現意味著公司對研發(fā)的重視程度有所不足。

那么，與同行業(yè)公司相比，情況又如何呢？在招股書中，泓博醫(yī)藥選取了凱萊英、藥石科技、康龍化成、美迪西和皓元醫(yī)藥作為同行業(yè)可比公司。同期內，上述可比公司研發(fā)費用率的平均值分別為7.14%、7.84%、7.28%和7.19%。相比之下，泓博醫(yī)藥的研發(fā)費用率遠不及同行。

另外，在研發(fā)人員的薪酬方面，2018年-2020年，泓博醫(yī)藥的平均薪酬分別為16.47萬元/年、19.77萬元/年和19.71萬元/年，而同行業(yè)可比公司研發(fā)人員的平均薪酬分別為23.98萬元/年、23.12萬元/年和21.51萬元/年，相較于同行，泓博醫(yī)藥在研發(fā)人員的待遇上也不具競爭力。如此狀況之下，顯然不利于泓博醫(yī)藥吸引更多優(yōu)秀的研發(fā)人才，相反，長此以往可能會導致其研發(fā)人員的流失。

在研發(fā)成果方面，據招股書顯示，截至2021年6月30日，泓博醫(yī)藥共有23項專利授權，其中國內授權專利22項，美國授權專利1項。其中2018年和2019年分別僅有一項發(fā)明專利，2020年則有一項國內專利和一項美國授權專利。要知道，2016年和2017年其自主研發(fā)和受讓的專利分別有8項和4項，相比之前，其近幾年獲得的發(fā)明專利數量也在銳減。

泓博醫(yī)藥身處競爭十分激烈的CRO行業(yè)，如藥明康德、康龍化成、昭衍新藥等國內CRO龍頭企業(yè)逐漸發(fā)展壯大并積極布局，除與國內其他CRO公司競爭外，全球CRO龍頭企業(yè)大部分已在中國有所布局。此外，泓博醫(yī)藥還需與醫(yī)藥企業(yè)內部的自有研究部門以及醫(yī)學院校等展開競爭。

前文曾提到，鴻博醫(yī)藥的商業(yè)化生產業(yè)務因集中采購政策受到較大不利影響，在激烈的競爭環(huán)境與國內特殊的政策背景之下，如果泓博醫(yī)藥不能持續(xù)加大研發(fā)投入，在新藥研發(fā)業(yè)務上持續(xù)發(fā)力，其競爭地位、市場份額和利潤水平恐怕都會受到不利影響。

子公司屢遭處罰 內控制度堪憂

除上述問題外，泓博醫(yī)藥在內控制度方面也相當令人擔憂，比如，其子公司開原泓博就多次受到不同監(jiān)管部門的行政處罰。

2017年10月3日，因開原泓博對工作人員組織安全生產教育培訓不到位，事故排查治理工作不到位，發(fā)生一起生產安全事故，造成一人死亡。開原市安全生產監(jiān)督管理局對開原泓博處以罰款30萬元的行政處罰。

2018年，因為缺乏足夠的環(huán)境保護意識，環(huán)保設施未正常運行、廢氣排放超標，開原泓博連續(xù)2次被環(huán)保部門處罰，合計被處罰金額為21.20萬元。

2019年4月15日，開原泓博建設的宿舍樓、食堂、鍋爐房、守衛(wèi)室、倉庫項目存在未辦理建筑施工招投標手續(xù)、未辦理《建筑工程施工許可證》擅自開工，被責令補辦相關手續(xù)，并罰款共計4.76萬元。

泓博醫(yī)藥不僅屢屢違規(guī)，頻遭行政處罰，其在影響企業(yè)正常生產經營的重大事項安排上，也似乎也出現了問題。

根據環(huán)境保護部辦公廳2018年1月30日印發(fā)的《關于印發(fā)制漿造紙等十四個行業(yè)建設項目重大變動清單的通知》中《附件2：制藥建設項目重大變動清單（試行）》，化學合成類、提取類藥品、生物工程類藥品生產能力增加30%及以上，屬于建設項目重大變動的情形，需要重新報批環(huán)評手續(xù)。

然而，2019年和2020年，開原泓博部分產品的產量超過了環(huán)境影響報告書批復的產量。雖然其2020年啟動了擴產環(huán)評申請工作，但尚未獲得屬地環(huán)保部門受理，后續(xù)辦理進程仍存在不確定性。

或是受到了這一因素影響，其2021年上半年替格瑞洛中間體TKG的產能利用率僅為49.51%，較上一年度80.24%的利用率大幅減少，替格瑞洛中間體TKB的產能利用率為25.87%，較上一年度的46.53%的利用率也幾乎減半。

涉及諸多方面的行政處罰，以及生產經營安排上暴露的問題，表明泓博醫(yī)藥的各項管理制度均不夠完善，其如果不能徹底解決這些問題，恐怕會為公司未來的發(fā)展埋下隱患。

（本文已刊發(fā)于4月9日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）